Az orosz profit nélkül is többet érhet a Raiffeisen

Továbbra is nagy a bizonytalanság az orosz eszközök és kitettségek jövőjével kapcsolatban, az érvényben lévő EU-s szankciók és az orosz tőke- és devizakorlátozások miatt. Ezért a jelentős oroszországi kitettséggel rendelkező Raiffeisen értékének vizsgálatakor is érdemes konzervatív módon eljárni, és leválasztani illetve nullának tekinteni az oroszországi kitettség értékét. Ez egy kellően pesszimista megközelítés, s így az orosz eszközök esetleges megtérülése további nem várt felértékelődést hozhat számunkra.

A tőkepolitika és az osztalék meghatározásánál hasonló elvet követ maga a Raiffeisen csoport is. Az orosz leányvállalat nyereségtermelő képességét nem veszik figyelembe, mivel a jelenlegi szabályok nem teszik lehetővé az ott megtermelt nyereség hazatranszferálását. Vagyis az oroszországi nyereség jelenleg nem elérhető az anyavállalat számára. A Raiffeisen az így számított tőkemegfelelésre 13%-os CET1 tőkemegfelelési célt határozott meg, és így határozzák meg a kifizethető osztalék mértékét is. Számításaink szerint az így kalkulált CET1 tőkemegfelelés 13,3% volt a harmadik negyedév végén. Ezen túlmenően értelemszerűen elsősorban az Oroszországon kívüli növekedésre fókuszál a bankcsoport, míg Oroszországban az értékmentés lehet a fő prioritás.

Kiugró osztalékot fizethet

A csoport várakozásunk szerint 1,5 eurós osztalékot fizethet ki a 2022-es eredmény után. Ez a jelenlegi árfolyam mellett 9,3%-os osztalékhozamnak felel meg, ami egyfajta kárpótlás lehet a részvényeseknek, hiszen a társaság tavaly az orosz-ukrán háború kitörése miatt nem fizetett osztalékot. A következő két évben átmenetileg visszaeshet ugyan a bankcsoport osztalékfizetése, de még így is 1 euró feletti osztalékot fizethet a 2023-as évre és 1,25 eurót 2024-re. A 2025. évi eredmény terhére már újra 1,5 eurós osztalék kerülhet kifizetésre, majd ezt követően még tovább javulhat az osztalékfizetési képesség. Ezzel a kifizetési ütemmel 50% alatt maradna az osztalékkifizetési ráta, ami összhangban van a korábbi, azóta felfüggesztett osztalékpolitikával.

A fent vázolt feltételezésekre épülő osztalékmodell alapján az Erste 12 hónapos intézményi célára 19,5 euró a Raiffeisen részvényekre, ami 20%-os felértékelődési potenciált jelent. Ezen felül pedig az orosz eszközök megítélésében bekövetkezett változás jelenthetne további felértékelődési lehetőséget. Legyen az akár a leányvállalat értékesítése, akár az orosz piac újbóli megnyitása és a profit hazatranszferálásának újbóli lehetősége.

Eredményalapú értékelés

A jelentős eredménytermelő képességgel rendelkező orosz leányvállalat a peer-group alapú értékelést is komplikáltabbá teszi. Az eredmény (P/E) alapú összehasonlításnál is érdemes körültekintően eljárni, és a szükséges kiszűréseket elvégezni. Ha figyelembe vesszük az orosz és belarusz profitot is, akkor döbbenetesen alacsony, 2 körüli P/E hányadost kapunk. Érdemesebb itt is az ezen országokban elért (amúgy igencsak jelentős) profit nélküli eredményvárakozással kalkulálni, ami alapján 2022-ben 3,3 milliárd eurós, 2023-ban pedig 3,4 milliárd eurós profitot érhetett / érhet el a Raiffeisen. Ez alapján kicsivel 6 feletti P/E értékeltséget láthatunk csoportszinten a 2022-es és 2023-as évi várakozások alapján is, ami még mindig kedvezőnek számít a régió többi bankjához képest. Ráadásul az orosz, belarusz kitettség kapcsán is óvatosan jártunk el, akárcsak az osztalékmodell esetében.

Pozitív technikai kép

Emelkedő trendcsatornában tartózkodik a Raiffeisen árfolyama, ami további emelkedést vetít előre.

A következő ellenállást a 17,2 eurós idei lokális csúcs jelenti, de ha ezt sikerülne áttörni, akkor jelentős tere nyílna az emelkedésnek, ugyanis a következő ellenállást a 19,8 eurónál levő szint jelenti. A kiszállási pontot a rés alá, a fundamentális célárunkhoz, 19,5 euróhoz javasoljuk elhelyezni.

A kockázatlimitáló stop-loss megbízást a rövidtávú mozgóátlagok és egyben az emelkedő trendcsatorna alsó éle alá, 15,3 euróhoz javasoljuk. Így egyúttal a január eleji növekvő forgalmú, jelentős emelkedést hozó nap minimuma alatt is van a stop, így ennek védelmét is élvezhetjük.

Forrás: Bloomberg, Erste